演講者：方國斌

今天，我們聚焦"資本市場如何支持科技創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新"這一核心議題?？萍紕?chuàng)業(yè)創(chuàng)新作為推動社會進步的核心動力，其發(fā)展離不開資本市場的有力支撐?；仡欀袊Y本市場數(shù)十年的發(fā)展歷程，我們清晰地看到其與科技創(chuàng)新相互賦能、協(xié)同發(fā)展的軌跡。接下來，我將從科技創(chuàng)新的本質與演進、資本市場支持的核心路徑、創(chuàng)新生態(tài)的制度保障以及資本與科技的深度融合四個維度，展開對這一重要議題的探討。

一、科技創(chuàng)新的本質內(nèi)涵與歷史演進

（一）創(chuàng)新理論的經(jīng)濟學闡釋

從經(jīng)濟學視角出發(fā)，約瑟夫?熊彼特在 1912 年提出的創(chuàng)新理論堪稱經(jīng)典。他將創(chuàng)新定義為"建立新的生產(chǎn)函數(shù)"，即對生產(chǎn)要素（資本、技術、管理等）進行重新組合，以形成新的生產(chǎn)方式或商業(yè)模式。這一理論揭示了創(chuàng)新的本質——并非簡單的發(fā)明創(chuàng)造，而是生產(chǎn)要素的創(chuàng)造性重構。正如通俗所言，"太陽底下無新鮮事，排列組合即創(chuàng)新"，從技術研發(fā)到管理模式， 從產(chǎn)品迭代到市場拓展，創(chuàng)新本質上是對既有要素的優(yōu)化整合與價值再造。

（二）創(chuàng)新的多元范式與歷史坐標

人類歷史上的創(chuàng)新實踐呈現(xiàn)出三種典型范式：

1.原始創(chuàng)新：如牛頓發(fā)現(xiàn)萬有引力、愛因斯坦提出相對論，是對世界本源規(guī)律的探索與揭示，奠定了科學理論的基石。

2.應用創(chuàng)新：以喬布斯推出智能手機為代表，在特定領域內(nèi)通過技術迭代與產(chǎn)品創(chuàng)新，引領產(chǎn)業(yè)變革與消費升級。

3.系統(tǒng)創(chuàng)新：通過多技術、多領域的交叉融合，形成高維度的創(chuàng)新體系，如互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)、智能制造系統(tǒng)等，重塑產(chǎn)業(yè)格局與經(jīng)濟形態(tài)。

回顧三次科技革命，資本市場的支持作用清晰可見：第一次工業(yè)革命中，英國憑借早期資本市場雛形，為蒸汽機、紡織機械等技術創(chuàng)新提供資金支持，奠定了工業(yè)文明基礎；第二次工業(yè)革命中，美國、德國的資本市場助力電力、內(nèi)燃機等技術研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化，推動重工業(yè)崛起； 第三次科技革命以來，美國納斯達克市場成為科技創(chuàng)新的孵化器，支持了計算機、互聯(lián)網(wǎng)等技術的爆發(fā)式發(fā)展，催生了微軟、蘋果、谷歌等科技巨頭。

（三）創(chuàng)新生態(tài)的"雨林法則"

創(chuàng)新需要適宜的生態(tài)環(huán)境，正如熱帶雨林中物種多樣性孕育創(chuàng)新活力。從硅谷的成功經(jīng)驗可見，開放包容的文化、高效的人才流動機制、成熟的風險投資生態(tài)以及完善的法律保障，共同構成了創(chuàng)新的"熱帶雨林"。斯坦福大學的創(chuàng)新孵化能力、硅谷的風險投資網(wǎng)絡、寬松的人才流動政策（如允許技術人才自由跳槽）以及對失敗的寬容態(tài)度，形成了強大的創(chuàng)新磁場，吸引全球人才與資本集聚。對比美國東西部創(chuàng)新生態(tài)變遷，從 128 號公路到硅谷的轉移，本質上是創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)競爭力的此消彼長，印證了"環(huán)境決定創(chuàng)新效率"的規(guī)律。

二、資本市場支持科技創(chuàng)新的核心路徑

（一）多層次資本市場體系構建

資本市場通過構建多層次市場體系，為不同階段的科技企業(yè)提供差異化融資支持：

1.初創(chuàng)期：風險投資與私募股權初創(chuàng)科技企業(yè)面臨高風險、無盈利的困境，傳統(tǒng)信貸融資難以介入。風險投資（VC）與私募股權（PE）通過市場化篩選，以股權形式注入資金，不僅提供資本支持，更帶來管理經(jīng)驗、市場資源與戰(zhàn)略指導。數(shù)據(jù)顯示，2023 年中國風險投資市場規(guī)模達 1.2 萬億元，其中 70%以上投向信息技術、高端裝備、生物醫(yī)藥等科技領域，成為初創(chuàng)企業(yè)的"孵化器"。

2.成長期：科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板助力隨著企業(yè)進入成長期，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板成為重要融資平? 臺?？苿?chuàng)板聚焦"硬科技"，重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保及生物醫(yī)藥等六大領域，允許未盈利企業(yè)、同股不同權企業(yè)上市，采用市場化的注冊制審核機制，打破傳統(tǒng)上市標準對科技企業(yè)的束縛。創(chuàng)業(yè)板則注重"創(chuàng)新+成長"，要求企業(yè)具備一定研

發(fā)投入與營收增長，為"輕資產(chǎn)、高成長"的科技企業(yè)提供資本通道。2020 年至 2024 年，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板合計融資超 2.5 萬億元，助力中芯國際、寧德時代、邁瑞醫(yī)療等科技企業(yè)快速成長。

3.成熟期：主板與并購重組市場對于成熟期科技企業(yè)，主板市場提供穩(wěn)定的融資渠道與估值定價平臺，助力企業(yè)進一步擴大規(guī)模、提升市場份額。同時，并購重組市場成為科技企業(yè)整合資源、拓展產(chǎn)業(yè)鏈的重要工具。通過市場化并購，企業(yè)可快速獲取核心技術、人才團隊與市場渠道，如微軟收購 LinkedIn 拓展社交網(wǎng)絡布局，美團收購摩拜單車完善本地生活生態(tài)。

2023 年，中國資本市場并購重組交易規(guī)模達 1.8 萬億元，其中科技領域并購占比超過 40%， 成為產(chǎn)業(yè)升級的重要驅動力。

（二） 直接融資與間接融資協(xié)同發(fā)力

1.直接融資：優(yōu)化資源配置效率股票市場、債券市場等直接融資工具通過市場化定價機? 制，引導資本向高潛力科技企業(yè)集聚。科創(chuàng)板試點注冊制以來，市場定價效率顯著提升，科技企業(yè)估值更趨合理，2024 年科創(chuàng)板平均市盈率達 50 倍，反映市場對科技企業(yè)成長潛力的認可。同時，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債、科技型中小企業(yè)集合債等創(chuàng)新債券品種，為科技企業(yè)提供低成本資金，2023 年科技債發(fā)行規(guī)模達 3000 億元，較 2019 年增長 200%。

2.間接融資：構建科技金融服務體系商業(yè)銀行通過開發(fā)科技信貸產(chǎn)品（如知識產(chǎn)權質押貸款、科技成果轉化貸款）、設立科技支行等方式，為科技企業(yè)提供間接融資支持。截至 2024 年一季度，全國科技型中小企業(yè)貸款余額達 15 萬億元，同比增長 18%，其中信用貸款占比超過 40%，體現(xiàn)金融機構對科技企業(yè)信用評價體系的完善。此外，政策性銀行通過專項貸款、貼息政策等，引導資金流向關鍵核心技術領域，助力"卡脖子"技術攻關。

（三）資本市場的多重賦能效應

資本市場對科技企業(yè)的支持不僅限于資金層面，更體現(xiàn)在全鏈條賦能：

1.規(guī)范治理與資源整合上市過程要求企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制度，完善公司治理結構，提升信息透明度，為企業(yè)長期發(fā)展奠定制度基礎。同時，借助資本市場平臺，企業(yè)可吸引戰(zhàn)略投資 者、行業(yè)專家，整合技術、市場、人才等資源，如寧德時代上市后，通過定向增發(fā)引入高瓴資本、比亞迪等戰(zhàn)略伙伴，加速產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同。

2.價值發(fā)現(xiàn)與激勵機制資本市場通過市場化估值，實現(xiàn)科技企業(yè)價值的顯性化，為創(chuàng)業(yè)者、投資者提供合理回報。股權激勵、員工持股計劃等制度安排，將員工利益與企業(yè)價值綁定，激發(fā)創(chuàng)新活力。數(shù)據(jù)顯示，科創(chuàng)板上市公司中，超過 80%實施了股權激勵計劃，核心技術人員持股比例平均達 15%，顯著高于傳統(tǒng)行業(yè)。

3.風險分散與退出通道風險投資的良性循環(huán)依賴完善的退出機制，資本市場為風險資本提供 IPO、并購、股權轉讓等多元化退出渠道，保障資本循環(huán)效率。2023 年，中國風險投資退出項目中，IPO 退出占比達 60%，平均回報率達 3.5 倍，吸引更多社會資本進入科技創(chuàng)新領域。

三、創(chuàng)新生態(tài)的制度保障：構建容錯機制與盡職免責體系

（一）科技創(chuàng)新的高風險特征與現(xiàn)實挑戰(zhàn)

科技創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新具有"高投入、長周期、高不確定性"的特點，據(jù)統(tǒng)計，科技企業(yè)研發(fā)成功率不足 30%，初創(chuàng)企業(yè)存活率僅 20%左右。在傳統(tǒng)考核機制下，"重結果、輕過程"的導向導致投資機構、國有企業(yè)及科研機構對創(chuàng)新風險容忍度較低，出現(xiàn)"不敢投、不愿投、不會投"的現(xiàn)象，制約創(chuàng)新活力。

（二）國內(nèi)外容錯機制對比與中國實踐

1.國際經(jīng)驗：硅谷的失敗文化硅谷形成了對失敗的寬容態(tài)度，投資者與社會普遍認為" 失敗是創(chuàng)新的必經(jīng)之路"。數(shù)據(jù)顯示，硅谷創(chuàng)業(yè)者二次創(chuàng)業(yè)成功率達 30%，顯著高于一次創(chuàng)業(yè)，失敗經(jīng)歷成為寶貴經(jīng)驗。這種文化背后是完善的法律保障（如個人破產(chǎn)制度）、市場化的風險分擔機制（風險投資按項目組合投資，允許單個項目失?。?。

2.中國探索：從容錯到免責的制度演進我國自 1993 年《科學技術進步法》首次提出"鼓勵科技人員自由探索，寬容失敗"以來，逐步構建創(chuàng)新容錯機制。2021 年修訂的《科學技術進步法》明確"盡職免責"原則，規(guī)定科研人員在科技活動中履行合理注意義務、未牟取非法利益? 的，免除相關責任。國務院《關于促進創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見》（"創(chuàng)投 14 條"） 提出，建立政府投資基金容錯機制，允許一定比例的投資失敗，激勵政府引導基金加大對早期科技企業(yè)的支持。

（三）完善容錯機制的關鍵路徑

1.明確免責標準與操作細則當前容錯機制存在"原則性表述多、操作性細則少"的問題，需進一步細化"盡職"認定標準，明確科技創(chuàng)新活動中哪些情形可認定為"非主觀過失"，如因技術路線選擇失誤、市場環(huán)境突變導致的失敗，建立負面清單制度，清晰界定"不可容錯"情形（如舞弊、違規(guī)操作等）。

2.構建市場化風險分擔機制發(fā)揮政府引導基金的"杠桿作用"與"風險緩沖"功能，通過設立風險補償基金、稅收優(yōu)惠等政策，引導社會資本參與高風險創(chuàng)新項目。同時，完善科技保險體系，開發(fā)研發(fā)責任險、專利保險等產(chǎn)品，分散創(chuàng)新過程中的技術風險、市場風險。

3.培育寬容失敗的創(chuàng)新文化從社會輿論、教育體系、企業(yè)管理等多維度入手，營造"鼓勵創(chuàng)新、寬容失敗"的文化氛圍。媒體應加強對創(chuàng)新失敗案例的正面報道，展現(xiàn)失敗背后的經(jīng)驗價值；企業(yè)應建立試錯機制，允許研發(fā)團隊在合理范圍內(nèi)進行探索性試驗，將失敗納入創(chuàng)新過程管理。

四、資本與科技的深度融合：從"雙輪驅動"到"生態(tài)共生"

（一）科技對資本的吸引力：價值創(chuàng)造的核心邏輯

科技創(chuàng)新通過技術突破與商業(yè)模式創(chuàng)新，為資本提供高回報空間：

1.技術壟斷帶來超額利潤掌握核心技術的企業(yè)可形成技術壁壘，獲取壟斷利潤。如高通憑借 CDMA 專利授權模式，毛利率長期保持在 60%以上；英偉達通過 GPU 芯片創(chuàng)新，在人工智能算力領域占據(jù)全球 80%以上市場份額，股價十年漲幅超 100 倍，為投資者帶來巨額回

報。

2.產(chǎn)業(yè)變革催生新賽道每一次科技革命都孕育新的產(chǎn)業(yè)賽道，資本提前布局可分享產(chǎn)業(yè)成長紅利。2010 年代以來，新能源汽車、生物醫(yī)藥、人工智能等賽道崛起，早期進入的風險投資獲得豐厚回報，如紅杉資本投資寧德時代，斬獲超 200 倍收益；高瓴資本重倉創(chuàng)新藥企

業(yè)，年均回報率達 40%以上。

（二） 資本對科技的賦能：從"資金供給"到"生態(tài)構建"

1.全周期資本陪伴資本通過"天使投資-風險投資-私募股權-上市融資-并購重組"的全周期支持，助力科技企業(yè)跨越"死亡谷"。以商湯科技為例，從 2014 年成立至 2021 年上市，先后獲得 IDG 資本、軟銀集團等多輪投資，累計融資超 60 億美元，資本支持貫穿技術研發(fā)、產(chǎn)品商業(yè)化、市場拓展全流程。

2.產(chǎn)業(yè)資源整合戰(zhàn)略投資者憑借行業(yè)經(jīng)驗與資源網(wǎng)絡，為科技企業(yè)提供增值服務。如小米投資生態(tài)鏈企業(yè)，不僅注入資金，更開放供應鏈、銷售渠道與品牌資源，助力華米科技、云米科技等企業(yè)快速成長；騰訊通過投資并購，構建互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)體系，推動微信支付、云計算等技術應用場景落地。

3.制度創(chuàng)新驅動資本市場通過制度創(chuàng)新（如注冊制、科創(chuàng)板做市商制度、新三板分層機 制），優(yōu)化科技企業(yè)融資環(huán)境，提升資本配置效率。2023 年全面實行注冊制以來，科技企業(yè)上市周期從平均 3 年縮短至 1.5 年，融資效率顯著提升，更多"硬科技"企業(yè)得以借助資本市場加速發(fā)展。

（三） 政策導向與市場機制的協(xié)同

1.政府引導基金的戰(zhàn)略作用截至 2024 年，全國政府引導基金規(guī)模達 12 萬億元，通過"母基金+子基金"模式，重點投向集成電路、新能源、生物醫(yī)藥等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，發(fā)揮"政策引? 導、市場運作、科學決策、防范風險"的功能。例如，國家大基金（集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金）

累計投資項目超 500 個，帶動社會資本投入超 5000 億元，助力中芯國際、長電科技等企業(yè)突破技術瓶頸。

2.長期資本引入與風險共擔鼓勵保險資金、社?；稹B(yǎng)老金等長期資本進入科技創(chuàng)新領域，通過設立養(yǎng)老目標基金、科創(chuàng)主題基金等產(chǎn)品，引導長期資金與科技企業(yè)長期成長相匹 配。同時，建立"政府+企業(yè)+社會"的風險共擔機制，通過稅收優(yōu)惠、風險補償?shù)日?，降低長期資本投資風險，增強其參與科技創(chuàng)新的積極性。

五、反思與展望：從李約瑟之謎看中國創(chuàng)新生態(tài)建設

回顧歷史，李約瑟之謎引發(fā)我們對中國科技創(chuàng)新環(huán)境的深度思考：為何古代中國在技術發(fā)明上領先世界，卻未能孕育出現(xiàn)代科學體系與工業(yè)革命？除了社會制度、文化傳統(tǒng)等因素，資本市場的缺失是重要原因——古代中國以小農(nóng)經(jīng)濟為主，缺乏專業(yè)化的資本集聚機制與風險投資體系，技術發(fā)明難以轉化為規(guī)?；a(chǎn)業(yè)創(chuàng)新。

展望未來，中國資本市場支持科技創(chuàng)新需把握三大關鍵：

1.深化市場化改革：進一步完善注冊制、退市制度、交易機制，減少行政干預，讓市場在資源配置中起決定性作用。

2.強化法治保障：加快知識產(chǎn)權保護、投資者權益保護等立法進程，構建公平透明的市場環(huán)境。

3.培育創(chuàng)新文化：從教育、科研、企業(yè)管理等多維度入手，培養(yǎng)敢于創(chuàng)新、寬容失敗的社會氛圍。

各位校友，資本市場與科技創(chuàng)新的深度融合，是時代賦予我們的歷史機遇。讓我們以市場化、法治化、國際化為導向，構建更加完善的資本市場支持體系，為科技創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新注入澎湃動力，共同譜寫中國經(jīng)濟高質量發(fā)展的新篇章！（ 2024 年 10 月 24 日)